หุ้นเกาหลีเด้งแต่แมงเม่ายังจม กับดักLeveraged ETF-Margin Loan เผาพอร์ต

ตลาดหุ้นเกาหลีใต้ดูเหมือนจะเริ่มกลับมาหายใจหายคอได้อีกครั้ง หลังในวันนี้ (31 ก.ค.) ดัชนี KOSPI ดีดขึ้นถึงประมาณ 17% ในการซื้อช่วงเช้า หลังหุ้นเทคโนโลยีและเซมิคอนดักเตอร์ถูกเทขายต่อเนื่องหลายสัปดาห์

อย่างไรก็ตาม การรีบาวด์ครั้งนี้ยังลบความเสียหายได้ไม่หมด เพราะ KOSPI ยังมีแนวโน้มปิดเดือนกรกฎาคมด้วยการลดลงมากกว่า 22% รุนแรงที่สุดนับตั้งแต่ปี 2551 ตามรายงานของ Reuters

นอกจากนี้ สำหรับนักลงทุนรายย่อย การรีบาวด์ครั้งนี้อาจไม่ช่วยอะไรมากนัก พอร์ตของพวกเขาอาจฟื้นไม่ทันตลาด หรือไม่มีวันฟื้นขึ้นมาอีกแล้ว เพราะหลายคนไม่ได้ซื้อหุ้น Samsung Electronics และ SK Hynix ด้วยเงินสดเพียงอย่างเดียว แต่เลือกใช้เครื่องมือที่ช่วยขยายการเดิมพัน ทั้ง Single-stock leveraged ETF และ Margin Loan

Leveraged ETF ถูกออกแบบมาให้ขยายผลตอบแทนรายวันของหุ้นอ้างอิงเป็นสองเท่า ตอนหุ้นขึ้นจึงทำกำไรได้เร็ว แต่ตอนหุ้นลงก็ขาดทุนหนักกว่า และแม้ราคาหุ้นจะเริ่มดีดกลับ มูลค่ากองทุนอาจยังไม่กลับไปถึงจุดเดิมง่าย ๆ ส่วน Margin Loan เพิ่มความเสี่ยงอีกชั้น เพราะหากมูลค่าหลักประกันลดลงต่ำกว่าเกณฑ์ นักลงทุนอาจถูกโบรกเกอร์บังคับขายก่อนตลาดฟื้น

สุดท้าย นักลงทุนบางรายจึงไม่มีหุ้นเหลือให้รับประโยชน์จากการรีบาวด์ แต่ยังต้องแบกเงินต้น ดอกเบี้ย หรือยอดหนี้ที่หลักประกันไม่ครอบคลุม ทำให้แม้ในปัจจุบันหุ้นเกาหลีจะเริ่มฟื้น แต่นักลงทุนจำนวนมากกลับยังไม่สามารถฟื้นตัวได้ตาม

Leveraged ETF และ Margin Loan ต่างกันอย่างไร แต่ทำไมจึงอันตรายเมื่อเกิดพร้อมกัน

Leveraged ETF เป็นกองทุนที่มี “อัตราทดอยู่ภายในผลิตภัณฑ์” หากเป็นกองทุนแบบ 2 เท่า กองทุนจะพยายามสร้างผลตอบแทนประมาณ 2 เท่าของหุ้นอ้างอิงในแต่ละวัน โดยใช้หุ้นจริงร่วมกับสัญญาฟิวเจอร์ส สวอป หรืออนุพันธ์ประเภทอื่น

หากนักลงทุนใส่เงิน 100 วอน กองทุนอาจสร้างความเสี่ยงต่อหุ้นอ้างอิงรวมประมาณ 200 วอน นักลงทุนไม่จำเป็นต้องกู้เงินเอง แต่กองทุนเป็นผู้จัดการอัตราทดให้ หากหุ้นอ้างอิงเพิ่มขึ้น 5% ในหนึ่งวัน กองทุนจะตั้งเป้าเพิ่มขึ้นประมาณ 10% แต่หากหุ้นลดลง 5% กองทุนก็จะลดลงประมาณ 10% ก่อนรวมค่าธรรมเนียมและความคลาดเคลื่อนในการติดตามราคา

Margin Loan ต่างออกไป เพราะเป็น “หนี้ของนักลงทุนโดยตรง” นักลงทุนใช้เงินตัวเองส่วนหนึ่งและกู้เงินจากบริษัทหลักทรัพย์อีกส่วนหนึ่งเพื่อซื้อหุ้น โดยหุ้นที่ซื้อและสินทรัพย์อื่นในบัญชีจะถูกใช้เป็นหลักประกัน

ตัวอย่างเช่น นักลงทุนมีเงิน 4 ล้านวอน และกู้จากบริษัทหลักทรัพย์อีก 6 ล้านวอน เพื่อนำเงินรวม 10 ล้านวอนไปซื้อหุ้น หากหุ้นเพิ่มขึ้น 10% มูลค่าพอร์ตจะเพิ่มเป็น 11 ล้านวอน เมื่อนำไปหักหนี้ 6 ล้านวอน นักลงทุนจะเหลือเงินสุทธิ 5 ล้านวอน เท่ากับเงินทุนตัวเองเพิ่มจาก 4 ล้านวอนเป็น 5 ล้านวอน หรือเพิ่มขึ้น 25% ทั้งที่หุ้นขึ้นเพียง 10%

แต่หากหุ้นลดลง 10% มูลค่าพอร์ตจะเหลือ 9 ล้านวอน เมื่อหักหนี้ 6 ล้านวอน นักลงทุนจะเหลือเงินสุทธิ 3 ล้านวอน เท่ากับเงินทุนตัวเองลดจาก 4 ล้านวอนเหลือ 3 ล้านวอน หรือขาดทุน 25% ทั้งที่หุ้นลดลงเพียง 10%

นี่คือเหตุผลที่ Margin Loan สามารถขยายทั้งกำไรและขาดทุน เพราะหนี้ยังมีจำนวนเท่าเดิม ไม่ว่ามูลค่าหุ้นจะเพิ่มขึ้นหรือลดลง และนักลงทุนยังต้องจ่ายดอกเบี้ยตลอดระยะเวลาที่กู้

ความเสี่ยงสูงขึ้นอีกเมื่อ Leveraged ETF และเงินกู้ถูกนำมาใช้ซ้อนกัน สมมตินักลงทุนมีเงินตัวเอง 50 ล้านวอน กู้จากแหล่งอื่นอีก 50 ล้านวอน แล้วนำเงินรวม 100 ล้านวอนไปซื้อ Leveraged ETF แบบ 2 เท่า เงินลงทุนก้อนนี้จะสร้างความเสี่ยงต่อหุ้นอ้างอิงประมาณ 200 ล้านวอน เมื่อเทียบกับเงินของนักลงทุนเองเพียง 50 ล้านวอน เท่ากับมี Exposure หรือความเสี่ยงจริงประมาณ 4 เท่าของทุนตัวเอง

อย่างไรก็ดี กฎของเกาหลีใต้ห้ามใช้สินเชื่อซื้อขายหลักทรัพย์หรือ Margin Loan ซื้อ Single-stock Leveraged ETF รายหุ้นภายในประเทศโดยตรง ความเสี่ยงสองชั้นจึงไม่ได้หมายความว่านักลงทุนทุกคนกู้มาร์จินจากโบรกเกอร์เพื่อซื้อ ETF เหล่านี้โดยตรง แต่อาจเกิดจากการใช้สินเชื่อส่วนบุคคล การกู้โดยมีหลักทรัพย์อื่นค้ำประกัน หรือการที่นักลงทุนถือหุ้นด้วย Margin Loan ควบคู่กับถือ Leveraged ETF ด้วยเงินสด

แม้ผู้ถือ Leveraged ETF จะไม่ได้ใช้เงินกู้เอง ก็ยังได้รับผลกระทบจาก Margin Loan ของนักลงทุนรายอื่น เพราะเมื่อบัญชีมาร์จินถูกบังคับขาย หุ้น Samsung หรือ SK Hynix จะถูกเทขาย ราคาหุ้นอ้างอิงจึงลดลง และทำให้ Leveraged ETF ขาดทุนเป็นสองเท่าของการเปลี่ยนแปลงรายวัน

หุ้นเด้งกลับ แต่พอร์ต 2 เท่าอาจยังขาดทุนหนัก

Single-stock leveraged ETF ของเกาหลีใต้ถูกออกแบบให้สร้างผลตอบแทนประมาณสองเท่าของการเคลื่อนไหว “รายวัน” ของหุ้นอ้างอิง ไม่ใช่สองเท่าของผลตอบแทนสะสมตลอดระยะเวลาที่ถือครอง

หาก SK Hynix ลดลง 10% ภายในวันเดียว ETF สองเท่าที่อ้างอิงหุ้นดังกล่าวจะลดลงประมาณ 20% ในทางกลับกัน หากหุ้นเพิ่มขึ้น 10% กองทุนจะเพิ่มขึ้นประมาณ 20% ก่อนหักค่าธรรมเนียม ต้นทุนการปรับพอร์ต และความคลาดเคลื่อนในการติดตามราคา

แต่เมื่อราคาลดลงก่อนแล้วจึงฟื้นตัวในอัตราเท่ากัน นักลงทุนจะยังขาดทุน เพราะการปรับขึ้นเกิดขึ้นบนฐานเงินลงทุนที่เล็กลง ซึ่งคำนวณแบบ "วันต่อวัน"

สมมติหุ้นมีราคาเริ่มต้น 100 บาท ลดลง 20% เหลือ 80 บาท ก่อนเพิ่มขึ้น 20% เป็น 96 บาท หุ้นจึงยังขาดทุน 4% จากราคาเริ่มต้น ส่วน leveraged ETF สองเท่าจะลดลงประมาณ 40% จาก 100 บาทเหลือ 60 บาท แล้วเพิ่มขึ้น 40% เป็น 84 บาท ทำให้ยังขาดทุน 16% แม้หุ้นจะกลับมาใกล้ระดับเดิมแล้วก็ตาม ตัวอย่างนี้เป็นกลไกที่ FSC ใช้อธิบาย “ผลกระทบจากการทบต้นด้านลบ” หรือ negative compounding

หากหุ้นลดลงถึงขีดจำกัดราคาของตลาดเกาหลีใต้ที่ 30% กองทุนสองเท่าอาจลดลงประมาณ 60% จาก 100 บาทเหลือเพียง 40 บาท แม้วันต่อมาหุ้นจะดีดขึ้น 30% และกองทุนเพิ่มขึ้นประมาณ 60% (หรือ 24 บาท คิดจากฐาน 40 บาท) มูลค่ากองทุนก็จะฟื้นเป็นเพียง 64 บาท (40+24 บาท) นักลงทุนยังขาดทุน 36%

ตัวเลขดังกล่าวสะท้อนหลักการสำคัญว่า การขาดทุนและการฟื้นตัวไม่ได้สมมาตรกัน พอร์ตที่ลดลง 50% ต้องเพิ่มขึ้น 100% จึงจะกลับมาที่เดิม ส่วนพอร์ตที่ลดลง 80% ต้องเพิ่มขึ้นถึง 400%

ความเสียหายจะรุนแรงขึ้นหากตลาดขึ้นลงสลับกันหลายวัน เพราะ leveraged ETF ต้องคำนวณผลตอบแทนใหม่ทุกวัน การเคลื่อนไหวที่ดูเหมือนหักล้างกันในหุ้นอ้างอิงจึงสามารถค่อยๆ กัดกินมูลค่ากองทุน แม้สุดท้ายราคาหุ้นจะกลับมาใกล้จุดเริ่มต้น

ดังนั้น การที่ KOSPI หรือหุ้นชิปดีดกลับแรงในวันที่ 31 กรกฎาคม ไม่ได้หมายความว่า leveraged ETF จะกลับไปถึงราคาก่อนตลาดตก นักลงทุนที่ซื้อใกล้จุดสูงสุดอาจยังขาดทุนหนัก ขณะที่ผู้ที่ถูกบังคับขายหรือยอมตัดขาดทุนไปก่อนหน้านั้นจะไม่ได้รับประโยชน์จากการฟื้นตัวเลย

จากผลิตภัณฑ์ใหม่ สู่กลไกขยายแรงเหวี่ยงของตลาด

เกาหลีใต้เริ่มเปิดให้ซื้อขาย Single-stock leveraged ETF และ ETN ชุดแรกเมื่อวันที่ 27 พฤษภาคม 2569 ประกอบด้วย ETF 16 กองและ ETN อีก 2 ผลิตภัณฑ์ โดยอ้างอิงหุ้น Samsung Electronics และ SK Hynix ซึ่งเป็นหุ้นขนาดใหญ่ที่สุดสองอันดับต้นๆ ของประเทศ

เดิมรัฐบาลเกาหลีใต้มองว่าการอนุญาตให้จดทะเบียนผลิตภัณฑ์เหล่านี้ในประเทศจะช่วยลดความเหลื่อมล้ำด้านกฎเกณฑ์ เพราะนักลงทุนเกาหลีสามารถซื้อ leveraged ETF ซึ่งจดทะเบียนในสหรัฐฯ และฮ่องกงผ่านโบรกเกอร์เกาหลีได้อยู่แล้ว การมีผลิตภัณฑ์ในประเทศจึงน่าจะเพิ่มทางเลือกและลดแรงจูงใจในการนำเงินออกไปลงทุนต่างประเทศ

ความต้องการกลับเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว มูลค่าตลาดของผลิตภัณฑ์ 16 รายการขยายจากประมาณ 4.4 ล้านล้านวอนในวันเปิดตัว เป็น 11.9 ล้านล้านวอน ณ วันที่ 15 กรกฎาคม ขณะที่มูลค่าการซื้อขายเพิ่มจาก 10.4 ล้านล้านวอนเป็น 13 ล้านล้านวอน

ปัญหาคือผลิตภัณฑ์เหล่านี้ไม่ใช่ ETF ที่กระจายความเสี่ยงไปยังหุ้นหลายบริษัท แต่ผูกผลตอบแทนทั้งหมดไว้กับหุ้นเพียงตัวเดียว และเป็นหุ้นที่มีน้ำหนักสูงมากในตลาด โดย ณ วันที่ 15 กรกฎาคม Samsung Electronics และ SK Hynix มีสัดส่วนรวมกันประมาณ 52-54% ของมูลค่าตลาด KOSPI

การกระจุกตัวดังกล่าวทำให้เกิดวงจรที่ตลาด หุ้นอ้างอิง และ ETF ส่งผลกระทบต่อกัน เมื่อมีเงินไหลเข้า leveraged ETF บริษัทจัดการกองทุนต้องเพิ่มการถือหุ้นหรือสถานะอนุพันธ์ให้มีความเสี่ยงใกล้เคียงสองเท่าของเงินลงทุน แรงซื้อจึงสามารถช่วยผลักราคาหุ้นอ้างอิงขึ้นได้

แต่เมื่อหุ้นตก กลไกเดียวกันจะทำงานย้อนกลับ เพื่อรักษาอัตราเลเวอเรจให้ใกล้สองเท่าของมูลค่ากองทุนที่ลดลง บริษัทจัดการกองทุนต้องขายหุ้นหรือปิดสถานะอนุพันธ์บางส่วน โดยเฉพาะช่วงใกล้ปิดตลาด การขายดังกล่าวเพิ่มแรงกดดันต่อหุ้นอ้างอิง ทำให้ ETF ขาดทุนเพิ่มเติมและต้องลดสถานะอีกครั้งในวันถัดไป

Reuters รายงานว่าในบางวัน Samsung Electronics และ SK Hynix รวมกันมีสัดส่วนมากกว่า 80% ของมูลค่าการซื้อขาย KOSPI ความกระจุกตัวของหุ้นขนาดใหญ่และผลิตภัณฑ์ leveraged จึงทำให้การปรับพอร์ตของกองทุนสามารถขยายความผันผวนทั้งขาขึ้นและขาลง

นอกจากนี้ นักลงทุนอาจขาดทุนจาก “ส่วนต่างราคา” แม้หุ้นอ้างอิงไม่ได้เปลี่ยนแปลงมากนัก เนื่องจากราคาที่ ETF ซื้อขายในตลาดอาจสูงหรือต่ำกว่ามูลค่าทรัพย์สินสุทธิหรือ NAV หากนักลงทุนแห่ซื้อในช่วงที่มีคำสั่งขายไม่เพียงพอ ราคาตลาดอาจสูงกว่ามูลค่าที่แท้จริง เมื่อส่วนต่างดังกล่าวกลับเข้าสู่ระดับปกติ นักลงทุนที่ซื้อในราคาสูงจะขาดทุน แม้ราคาหุ้นอ้างอิงไม่ได้ลดลงในสัดส่วนเดียวกัน

ความเสียหายจึงไม่ได้มาจากเลเวอเรจสองเท่าเพียงอย่างเดียว แต่เกิดจากการรวมกันของหุ้นรายตัวที่ผันผวน การทบต้นรายวัน ต้นทุนการปรับพอร์ต ความคลาดเคลื่อนระหว่างราคากับ NAV และการที่กองทุนจำนวนมากต้องซื้อขายหุ้นตัวเดียวกันในเวลาใกล้เคียงกัน

Margin loan ล็อกขาดทุน ทำให้พลาดการฟื้นตัว

อีกด้านหนึ่งของวิกฤตคือ "สินเชื่อมาร์จิน" หรือเงินที่โบรกเกอร์ให้ลูกค้ากู้เพื่อนำไปซื้อหุ้น โดยใช้หุ้นในบัญชีเป็นหลักประกัน

เมื่อตลาดอยู่ในช่วงขาขึ้น สินเชื่อมาร์จินช่วยให้นักลงทุนควบคุมพอร์ตที่มีขนาดใหญ่กว่าเงินทุนของตนเอง หากหุ้นเพิ่มขึ้น ผลตอบแทนต่อเงินทุนจะสูงขึ้น แต่หากราคาหุ้นลดลง มูลค่าหลักประกันก็จะลดลงเร็วกว่าเดิมเช่นกัน

เมื่อมูลค่าหลักประกันต่ำกว่าเกณฑ์ โบรกเกอร์จะเรียกให้นักลงทุนเติมเงินหรือหลักประกัน หรือที่เรียกว่า margin call หากไม่สามารถเติมได้ภายในเวลาที่กำหนด โบรกเกอร์มีสิทธิบังคับขายหุ้นเพื่อนำเงินกลับมาชำระหนี้ กระบวนการนี้เรียกว่าการบังคับขายหรือ forced liquidation

จุดสำคัญคือการบังคับขายมักเกิดขึ้นหลังราคาลดลงแล้ว นักลงทุนจึงถูกขายออกจากตลาดในช่วงที่เสียเปรียบ และหากหุ้นดีดกลับในวันต่อมา นักลงทุนจะไม่ได้รับประโยชน์ เพราะหุ้นถูกโบรกเกอร์ขายไปแล้ว

หากราคาหุ้นลดลงอย่างรวดเร็วจนรายได้จากการขายหลักประกันไม่เพียงพอชำระเงินต้น ดอกเบี้ย และค่าใช้จ่าย นักลงทุนยังอาจเหลือยอดหนี้ที่ต้องรับผิดชอบต่อ แม้พอร์ตลงทุนจะถูกขายจนเกือบหมดแล้ว นี่คือจุดที่ “พอร์ตขาดทุน” สามารถกลายเป็น “หนี้เกินทรัพย์” ได้

สำนักข่าว Reuters รายงานว่า ยอดสินเชื่อมาร์จินในตลาดหุ้นเกาหลีใต้แตะระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ที่ 38.63 ล้านล้านวอนเมื่อวันที่ 24 มิถุนายน ก่อนลดลงเหลือ 34.37 ล้านล้านวอนในวันที่ 15 กรกฎาคม ขณะที่ข้อมูลของธนาคารกลางเกาหลีใต้ซึ่งรวมเงินกู้เพื่อการลงทุนในขอบเขตกว้างกว่า พบว่าหนี้ของนักลงทุนเกาหลีใต้มีมูลค่ารวมเกิน 60 ล้านล้านวอน ณ สิ้นเดือนพฤษภาคม

อย่างไรก็ตาม ตัวเลขเหล่านี้ไม่ควรถูกตีความว่านักลงทุนใช้สินเชื่อมาร์จินซื้อ Single-stock leveraged ETF โดยตรง เพราะผลิตภัณฑ์ leveraged ในเกาหลีใต้ถูกจำกัดการซื้อด้วยสินเชื่อและการซื้อแบบค้างชำระตั้งแต่ก่อนเปิดตัวแล้ว ในวันที่ 15 พฤษภาคม หรือก่อนเริ่มซื้อขายเกือบสองสัปดาห์ โดยสำนักข่าว Yonhap รายงานว่า Single-stock leveraged ETF จะถูกตัดออกจากหลักทรัพย์ที่สามารถซื้อด้วยเครดิต หรือ “신용거래 대상 제외”

ความเชื่อมโยงระหว่าง leveraged ETF กับ margin loan จึงเกิดขึ้นในสามลักษณะ

ประการแรก นักลงทุนใช้มาร์จินซื้อหุ้นสามัญ เช่น Samsung Electronics หรือ SK Hynix ขณะที่นักลงทุนอีกกลุ่มซื้อ leveraged ETF เมื่อราคาหุ้นตก ทั้งสองกลุ่มถูกกระทบพร้อมกัน และแรงบังคับขายจากบัญชีมาร์จินกดราคาหุ้นอ้างอิงกับ ETF ลงต่อ

ประการที่สอง นักลงทุนอาจกู้สินเชื่อบุคคล สินเชื่อที่มีหลักทรัพย์ค้ำประกัน หรือเงินกู้จากแหล่งอื่น แล้วโอนเงินเข้าบัญชีซื้อ ETF ในฐานะเงินสด แม้ระบบจะไม่บันทึกว่าเป็นการซื้อ ETF ด้วยมาร์จิน แต่ในทางเศรษฐกิจ เงินลงทุนดังกล่าวยังมีหนี้รองรับอยู่ หาก ETF ขาดทุน หนี้ภายนอกไม่ได้ลดลงตาม

ประการที่สาม นักลงทุนคนเดียวกันอาจซื้อ leveraged ETF ด้วยเงินสด แต่มีหุ้นตัวอื่นในบัญชีมาร์จิน เมื่อสินทรัพย์หลายส่วนลดลงพร้อมกัน มูลค่าพอร์ตและฐานหลักประกันจะอ่อนแอลง จนต้องขายสินทรัพย์เพื่อหาเงินชำระหนี้

ดังนั้น ภาพของ “เลเวอเรจซ้อนเลเวอเรจ” ในเกาหลีใต้จึงไม่จำเป็นต้องหมายถึงการใช้มาร์จินซื้อ ETF โดยตรง แต่หมายถึงผลิตภัณฑ์ ETF ซึ่งมีเลเวอเรจอยู่ภายใน กำลังทำงานอยู่ในตลาดที่นักลงทุนจำนวนมากมีหนี้มาร์จินหรือหนี้เพื่อการลงทุนอยู่แล้ว

หุ้นฟื้นแล้วเงินไปอยู่ที่ใคร ทำไมรายย่อยยังไม่ฟื้น

เมื่อราคาหุ้นตก มูลค่าที่หายไปไม่ได้ถูกโอนเข้ากระเป๋าของบุคคลหรือสถาบันแห่งใดแห่งหนึ่งทั้งหมด เพราะมูลค่าตลาดส่วนใหญ่เป็นการประเมินราคาสินทรัพย์ ไม่ใช่จำนวนเงินสดที่หมุนเวียนจริง

หากหุ้นจำนวน 1 ล้านหุ้นมีราคาลดจากหุ้นละ 100 บาทเหลือ 40 บาท มูลค่าตลาดจะลดจาก 100 ล้านบาทเหลือ 40 ล้านบาท แต่ไม่ได้หมายความว่ามีผู้ใดได้รับเงินสด 60 ล้านบาท ส่วนต่างดังกล่าวคือความมั่งคั่งบนกระดาษที่หายไป เพราะตลาดไม่ยอมซื้อหุ้นทุกหน่วยในราคาเดิมอีกต่อไป

อย่างไรก็ตาม เงินสดและผลประโยชน์บางส่วนจะกระจายไปยังผู้เล่นหลายกลุ่ม ผู้ขาย ETF ก่อนตลาดตกได้รับเงินจากผู้ซื้อรายใหม่ นักลงทุนที่ถือกองทุน inverse หรือเปิดสถานะฝั่งขาลงอาจได้กำไร คู่สัญญาอนุพันธ์ฝั่งตรงข้ามอาจได้รับเงินตามมูลค่าตลาด ขณะที่ผู้ดูแลสภาพคล่องและนักทำอาร์บิทราจอาจมีรายได้จากส่วนต่างระหว่างราคาตลาดกับ NAV

โบรกเกอร์ได้รับดอกเบี้ยและค่าธรรมเนียมจากบัญชีมาร์จิน เมื่อเกิดการบังคับขาย เงินที่ได้จากการขายหลักทรัพย์จะถูกนำไปชำระเงินต้น ดอกเบี้ย และค่าใช้จ่ายก่อน ส่วนที่เหลือจึงกลับไปหานักลงทุน หากขายแล้วได้เงินไม่พอ นักลงทุนอาจยังมีหนี้คงค้าง

บริษัทจัดการกองทุนได้รับค่าธรรมเนียมบริหาร แต่ไม่ได้รับเงินทั้งหมดที่นักลงทุนขาดทุน เพราะเมื่อ NAV และขนาดกองทุนลดลง ฐานรายได้ค่าธรรมเนียมก็ลดลงตาม

ส่วนเจ้าหนี้ภายนอก เช่น ธนาคาร ยังคงมีสิทธิเรียกชำระหนี้ แม้สินทรัพย์ที่ผู้กู้นำเงินไปลงทุนจะสูญเสียมูลค่า หากนักลงทุนต้องขายทรัพย์สินอื่นเพื่อชำระหนี้ เงินก็จะกลับไปหาเจ้าหนี้ก่อน ขณะที่นักลงทุนรับความเสียหายจากส่วนต่างระหว่างมูลค่าทรัพย์สินที่เหลือกับยอดหนี้

การฟื้นตัวของตลาดจึงช่วยได้เฉพาะผู้ที่ยังถือสินทรัพย์อยู่ นักลงทุนซึ่งยังไม่ได้ขายอาจเห็นพอร์ตฟื้นบางส่วน แต่ผู้ที่ถูกบังคับขายจาก margin call ผู้ที่ขายตัดขาดทุน หรือผู้ที่ถือ leveraged ETF ซึ่งถูกผลกระทบจาก negative compounding จะไม่สามารถฟื้นกลับในอัตราเดียวกับ KOSPI

หลังความผันผวนรุนแรง รัฐบาลเกาหลีใต้ได้สั่งระงับการจดทะเบียน Single-stock leveraged ETF รุ่นใหม่ ห้ามโฆษณาผลิตภัณฑ์ และเพิ่มเงินฝากขั้นพื้นฐานจาก 10 ล้านวอนเป็นเงินสด 30 ล้านวอน ตั้งแต่วันที่ 31 กรกฎาคม สำหรับผู้ที่ต้องการซื้อใหม่หรือซื้อเพิ่ม

รัฐบาลยังเตรียมเพิ่มความเข้มข้นของการอบรม กำหนดให้ผ่านการทดลองซื้อขายจำลอง เพิ่มต้นทุนสำหรับการซื้อขายมากเกินไป และเสนอให้จำกัดการลงทุนใน Single-stock leveraged ETF ไว้ไม่เกินประมาณ 20% ของสินทรัพย์ลงทุนทั้งหมดของแต่ละบุคคล อย่างไรก็ตาม เพดาน 20% ยังอยู่ระหว่างการกำหนดรายละเอียด ไม่ใช่มาตรการที่มีผลบังคับใช้อย่างสมบูรณ์แล้ว

สถานการณ์ครั้งนี้จึงไม่ใช่เพียงเรื่องหุ้นชิปตกหรือ ETF ขาดทุน แต่เป็นผลจากโครงสร้างที่ความเสี่ยงหลายชั้นทำงานพร้อมกัน ทั้งหุ้นขนาดใหญ่ซึ่งครองน้ำหนักตลาด กองทุนที่ขยายผลตอบแทนรายวันเป็นสองเท่า หนี้มาร์จินที่นำไปซื้อหุ้น และการบังคับขายเมื่อมูลค่าหลักประกันลดลง

ท้ายที่สุด ตลาดหุ้นสามารถฟื้นได้ภายในวันเดียว แต่พอร์ตซึ่งสูญเสียฐานเงินทุนไปแล้วต้องใช้ผลตอบแทนสูงกว่ามากเพื่อกลับมาที่เดิม ส่วนผู้ที่ถูกขายออกจากตลาดก่อนการรีบาวด์อาจไม่เหลือสินทรัพย์ให้ฟื้นตาม เหลือเพียงความเสียหายที่เกิดขึ้นแล้วและหนี้ที่ยังต้องชำระต่อไป