ตลาดการเงินอาการคล้ายก่อน ‘ต้มยำกุ้ง’ เอเชียเสี่ยงซ้ำรอยวิกฤตหรือไม่ ?

ตลาดการเงินช่วงนี้กำลังส่งสัญญาณบางอย่างที่ทำให้เหล่านักเศรษฐศาสตร์ต้องหันไปเหลียวมองอดีต ล่าสุด นักเศรษฐศาสตร์ของธนาคาร HSBC เตือนว่า สภาพแวดล้อมทางการเงินของเอเชียในปีนี้มีหลายปัจจัยที่ชวนให้นึกถึงช่วงก่อนเกิดวิกฤตการณ์การเงินในเอเชียปี 1997 หรือ ‘วิกฤตต้มยำกุ้ง’ ซึ่งนำไปสู่ภาวะเศรษฐกิจถดถอยในหลายประเทศในเอเชีย ท่ามกลางตลาดที่ปั่นป่วนจากภาวะค่าเงินพังทลาย เงินทุนไหลออก และปัญหาในภาคธนาคาร

เฟรเดอริก นอยมันน์ (Frederick Neumann) หัวหน้านักเศรษฐศาสตร์ของ HSBC ระบุในบทวิเคราะห์เมื่อวันที่ 31 สิงหาคมว่า ภาพในตลาดการเงินเวลานี้มี “ความคล้ายคลึงอย่างมีนัยสำคัญ” กับช่วงก่อนเกิดวิกฤตการณ์การเงินในเอเชีย โดยเฉพาะการเคลื่อนไหวของตลาดพันธบัตร ค่าเงิน และความเชื่อมั่นต่อเทคโนโลยีในระดับสูง

แล้วการเห็นสัญญาณเหล่านี้หมายความว่าเอเชียกำลังเสี่ยงที่จะเดินซ้ำรอยวิกฤตหรือไม่ สถานการณ์ในเวลานี้น่ากังวลแค่ไหน ?

บอนด์ยีลด์สหรัฐฯ สูงขึ้น

หนึ่งในปัจจัยที่นอยมันน์หยิบขึ้นมาเปรียบเทียบ คือ การปรับตัวขึ้นของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ หรือบอนด์ยีลด์ (bon yield) สหรัฐฯ ซึ่งมีความสำคัญต่อตลาดการเงินทั่วโลก

ในช่วงก่อนวิกฤตการณ์การเงินในเอเชีย อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 10 ปีปรับขึ้นจากประมาณ 5% ในเดือนตุลาคม 1993 มาอยู่ที่ราว 8% ในเดือนพฤศจิกายน 1994

แม้เข้าสู่เดือนเมษายน 1997 ซึ่งเป็นช่วงไม่กี่เดือนก่อนวิกฤตปะทุขึ้น อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 10 ปียังอยู่ที่ประมาณ 7% หรือสูงกว่าระดับเมื่อ 4 ปีก่อนราว 200 basis points สะท้อนสภาพแวดล้อมของต้นทุนเงินดอลลาร์ที่เปลี่ยนไปอย่างมีนัยสำคัญในช่วงก่อนเกิดวิกฤต

มองมาที่ปัจจุบัน นอยมันน์พบภาพบางส่วนที่คล้ายกัน โดยบอนด์ยีลด์สหรัฐฯ อายุ 10 ปีเคยลดลงไปแตะระดับต่ำเพียง 0.5% ในเดือนสิงหาคม 2020 ก่อนขยับขึ้นมาอยู่ที่ราว 4.79% ในช่วงต้นวันที่ 1 กันยายน 2026

แม้การขยับขึ้นจากจุดต่ำสุดในปี 2020 จะค่อยเป็นค่อยไปตลอด 6 ปีที่ผ่านมา แต่เฉพาะในปีนี้ บอนด์ยีลด์ 10 ปีก็เพิ่มขึ้นแล้วประมาณ 80 bps จากระดับ 3.9% ในเดือนกุมภาพันธ์ ซึ่งเป็นอีกหนึ่งการเคลื่อนไหวที่นอยมันน์มองว่าคล้ายคลึงกับสภาพแวดล้อมก่อนวิกฤตในอดีต

ด้านกระทรวงการคลังสหรัฐฯ พยายามรับมือกับความผันผวนของต้นทุนการกู้ยืมที่สูงขึ้น โดยเมื่อเดือนสิงหาคมที่ผ่านมาได้ประกาศเพิ่มสภาพคล่องในตลาดโดยการขยายขนาดการซื้อคืนพันธบัตรรัฐบาล (buyback) ในกลุ่มอายุ 10 ถึง 30 ปี เพิ่มขึ้นอีกเท่าตัวเป็นอย่างน้อย จากเดิมสูงสุดไม่เกิน 2,000 ล้านดอลลาร์ เป็นอย่างน้อย 4,000 ล้านดอลลาร์

เงินเยนอ่อนค่าแรง

อีกปัจจัยที่นอยมันน์นำมาเปรียบเทียบ คือ การเคลื่อนไหวของเงินเยน ซึ่งในช่วงก่อนเกิดวิกฤตเอเชีย เงินเยนมีการเปลี่ยนแปลงอย่างมาก โดยในเดือนเมษายน 1995 เงินเยนเคยแข็งค่าสุดในรอบวัฏจักรที่ 80 เยน/ดอลลาร์ ก่อนอ่อนค่าลงมาอยู่ที่ 130 เยนต่อดอลลาร์ในเดือนเมษายน 1997 คิดเป็นการอ่อนค่าประมาณ 55%

ภาพดังกล่าวคล้ายคลึงกับการเคลื่อนไหวของเยนในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา โดยเงินเยนอ่อนค่าประมาณ 57% จากระดับแข็งค่าสุดราว 103 เยนต่อดอลลาร์ ในเดือนมกราคม 2021 ไปแตะระดับอ่อนค่าสุดที่ 163 เยนต่อดอลลาร์ในเดือนกรกฎาคมที่ผ่านมา

แม้หลังจากนั้น เยนได้รับแรงหนุนจากการแทรกแซงค่าเงินร่วมกันระหว่างสหรัฐฯ และญี่ปุ่น ซึ่งเป็นการแทรกแซงที่เกิดขึ้นไม่บ่อยนัก ทำให้เงินเยนแข็งค่าขึ้นเล็กน้อยมาอยู่ที่ประมาณ 160 เยนต่อดอลลาร์ในปัจจุบัน แต่ตลาดยังคงประเมินความเป็นไปได้ว่าจะมีการแทรกแซงอีกครั้งหรือไม่

จาก Internet Boom สู่ AI Boom เหมือน-ต่างอย่างไร

ความคล้ายคลึงอีกด้าน คือ บรรยากาศการลงทุนในเทคโนโลยี โดยในช่วงก่อนวิกฤตปี 1997 ตลาดการเงินถูกขับเคลื่อนด้วยความเชื่อมั่นต่อเทคโนโลยีจากการเกิดขึ้นของอินเทอร์เน็ต ซึ่งสร้างความคาดหวังต่อโอกาสการเติบโตในอนาคต

ในวันนี้ บรรยากาศถูกแทนที่ด้วยกระแส AI Boom ที่กำลังสร้างความเชื่อมั่นในตลาดเช่นเดียวกัน แต่ความสำคัญของ AI ในเวลานี้มีมากกว่าการเป็นเพียงธีมการลงทุน เพราะการเติบโตของ AI Hardware ในสหรัฐฯ กำลังกลายเป็นเครื่องยนต์หลักที่พยุงการส่งออกสินค้าอิเล็กทรอนิกส์และขับเคลื่อนเศรษฐกิจของเกาหลีใต้ ญี่ปุ่น ไต้หวัน และสิงคโปร์

นอยมันน์จึงมองว่า มุมมองบวกต่อเทคโนโลยีเป็นอีกหนึ่งองค์ประกอบที่ทำให้สภาพแวดล้อมทางการเงินในสองยุคมีความใกล้เคียงกัน

ความคล้ายคลึงเหล่านี้น่ากลัวแค่ไหน ?

การมองเห็นสัญญาณที่คล้ายกันไม่ได้หมายความว่าเอเชียกำลังจะเดินซ้ำรอยปี 1997 เพราะนอยมันน์ย้ำว่า ‘ความแตกต่าง’ ทางโครงสร้างเศรษฐกิจระหว่างสองยุคสมัยยังมีน้ำหนักมากกว่า ‘ความคล้ายคลึง’ และไม่ได้หมายความว่าเอเชียกำลังเผชิญความเปราะบางทางการเงินแบบเดียวกับช่วงก่อนเกิดวิกฤตต้มยำกุ้ง

นอยมันน์อธิบายว่า ในช่วงทศวรรษ 1990 ประเทศส่วนใหญ่ในเอเชียเป็นผู้นำเข้าทุน รับเงินลงทุนจากต่างประเทศมากกว่านำเงินออกไปลงทุน ขณะเดียวกัน เงินออมภายในประเทศยังไม่เพียงพอกับภาระการใช้จ่าย ภายใต้โครงสร้างแบบนั้น ต้นทุนการระดมทุนดอลลาร์ที่สูงขึ้นและการเคลื่อนไหวของเงินเยน จึงกลายเป็นตัวเร่งสำคัญของแรงกดดันทางการเงินในภูมิภาค

แต่เอเชียในปัจจุบันมีโครงสร้างที่แตกต่างออกไปอย่างสิ้นเชิง โดยพลิกบทบาทมาเป็น ‘ผู้ส่งออกทุน’ ที่นำเงินออกไปลงทุนในต่างประเทศมากกว่า ทำให้ต้นทุนเงินดอลลาร์ที่แพงขึ้นและเงินเยนที่อ่อนค่า ไม่ได้สร้างแรงกดดันทางการเงินต่อภูมิภาคในแบบเดียวกับปี 1997

ความเสี่ยงวันนี้อาจอยู่ที่ ‘อุปสงค์’ มากกว่า ‘ตลาดการเงิน’

ถึงแม้โครงสร้างทางการเงินของเอเชียแข็งแรงขึ้น แต่ก็ไม่ได้หมายความว่าเอเชียจะปลอดภัยหรือไม่ได้รับผลกระทบจากการเปลี่ยนแปลงของตลาดโลก

นอยมันน์มองว่า จุดที่ต้องจับตาในวันนี้ คือ การพึ่งพาการเติบโตของ AI hardware ในสหรัฐฯ ซึ่งกำลังเป็นแรงขับเคลื่อนสำคัญต่อเศรษฐกิจเอเชียหลายประเทศ

หากบอนด์ยีลด์สหรัฐฯ ที่สูงขึ้นและต้นทุนการระดมทุนที่เพิ่มขึ้นเริ่มกดดันการเติบโตของ AI hardware หรือการเคลื่อนไหวของเงินเยนกลับมาสร้างความปั่นป่วนให้กับตลาดเงินโลก ผลกระทบอาจส่งต่อมายังความต้องการสินค้าที่ผลิตในเอเชีย

ในมุมของนอยมันน์ นี่คือความแตกต่างสำคัญระหว่างสองยุคสมัย ในปี 1997 เอเชียเจ็บป่วยเพราะปัญหาการขาดสภาพคล่องของเงินดอลลาร์ (financial vulnerability) แต่ในปี 2026 เอเชียไม่ได้ขาดเงิน แต่กำลังเผชิญหน้ากับความผันผวนและเปราะบางของดีมานด์ (demand vulnerability) เศรษฐกิจเอเชียโตได้เพราะอุปสงค์ AI จากสหรัฐฯ ดังนั้น หากบอนด์ยีลด์สหรัฐฯ ที่พุ่งสูงขึ้นไปบีบให้บริษัทเทคโนโลยีต้องชะลอการลงทุนด้าน AI หรือค่าเงินเยนเกิดความผันผวน ห่วงโซ่อุปทานหลักของเอเชียอย่างเกาหลีใต้และไต้หวัน ก็จะถูกกระแทกในทันที

นี่จึงเป็นความเสี่ยงใหม่ที่ตลาดต้องจับตา ท่ามกลางสัญญาณทางการเงินที่ชวนให้นึกถึงอดีตเมื่อเกือบ 30 ปีก่อน

อ้างอิง : CNBC